长期期权的特征与应用

依据期权到期期限的长短，可将期权分为短期期权与长期期权，二者并无严格界定。市场通常认为，1年以上到期的期权为长期期权，1年以下到期的期权为短期或中期期权。

从上证50ETF期权交易状况来看，成交量主要集中在近月合约，也就是短期期权。但这并不意味长期期权功能不及短期期权，事实上，长期期权在某些方面要优于短期期权。本文以看涨期权为例，在对长短期期权进行对比分析的基础上，说明长期期权在替代标的资产方面的优势。

长期期权与短期期权特征分析

长期期权与短期期权都具有期权的一般特征，即付出一定的权利金成本，获得在未来某一时间，以特定价位买入或卖出标的资产的权利。二者主要区别在于长期期权存续期更长，然而仅仅这一点不同便使长期期权在诸多方面区别于短期期权。

下面通过对比长期与短期期权的风险参数，说明长期期权的相关特征。

由期权定价理论可知，期权权利金由时间价值和内含价值构成，在内含价值一致的前提下，期限越长，时间价值越大，所以长期期权权利金明显大于短期期权。

表为长短期看涨期权权利金对比

以大商所正在模拟交易的豆粕期权为例，假设豆粕期货价格为3000元/吨，波动率为15%，无风险利率为5%。利用二叉树模型，分别计算1个月期和1年期期权在不同执行价格下的权利金。

由此可见，在不同执行价格下，长期期权价格均高于短期期权。值得注意的是，这只是从总的绝对量角度而言，如果以日为单位，结果则恰恰相反。以执行价格为3000元/吨的平值期权为例，1个月期看涨期权每日权利金为1.9375元/吨，1年期看涨期权每日权利金为0.7055元/吨。

以大商所正在模拟交易的豆粕期权为例，假设豆粕期货价格为3000元/吨，波动率为15%，无风险利率为5%。利用二叉树模型，分别计算1个月和1年期期权在不同执行价格下的四个风险参数，并作出对比图。

图为两类期权的Delta值对比

图为两类期权的Gamma值对比

图为两类期权的Theta值对比

通过比较长期期权与短期期权的Delta、Gamma、Theta三个参数可知，长期期权均较短期期权更加平稳。换言之，标的物价格、时间以及波动率三个因素对长期期权权利金的影响有限。

相反，从Rho值变化可知，利率对于长期期权价格的影响超过短期期权。短期内，利率会保持不变或者变化很小，所以分析一般的短期期权时会忽略利率的因素。对于长期期权而言，利率则是一个重要的考虑因素。这说明如果买入长期看涨期权，在持有期内，期权持有者可能会因为利率的变化而产生较大的盈亏。

图为两类期权的Rho值对比

长期期权与标的物的替代关系

如果投资者看涨后市，则可以买入标的资产，博取价格上行收益，然而一旦价格下跌，潜在风险巨大。从Delta值风险参数角度看，可以认为标的资产的Delta值为1，即标的资产价格每上涨(下跌)1个单位，标的物便盈利(亏损)1个单位。而期权Delta值则随着实值程度的加深由0增大至1，其中深度实值看涨期权Delta值大于等于0.8。由Delta值的性质可知，期权实值程度越深，该期权与标的资产价格波动越趋于一致，这说明利用深度实值期权替代标的物，是个合理的尝试。

下面以上证50ETF期权为例，分别利用上证50ETF现货，以上证50ETF为标的的短期深度实值认购期权、长期深度实值认购期权为投资标的，构造如下三种策略：

策略一，买入10000份上证50ETF份额；策略二，买入1手1个月后到期的，执行价格为2.4元/份的认购期权，付出权利金0.61元/份；策略三，买入1手1年后到期的，执行价格为2.4元/份的认购期权，付出权利金0.86元/份。

通过观察三种策略的盈亏对比可知，首先，在标的资产价格下跌过程中，三种策略均有所亏损。其中，上证50ETF现货亏损最大，长期深度实值亏损始终小于短期深度实值期权。其次，在标的资产价格上涨过程中，三种策略均有所上涨。其中，上证50ETF现货亏损最大，长期深度实值期权的盈利额度始终小于短期深度实值期权。最后，无论哪种行情，长期深度实值期权均较短期深度实值期权表现平稳，这与二者的风险参数对比相符合。

表为三种策略的盈亏对比(单位：元/份)

下面从理论角度对策略二和策略三作进一步对比：

一方面，若标的资产价格大幅上涨，短期期权的Delta值变化快于长期期权，所以短期期权盈利能力更强。不过，一旦二者的Delta值都上涨至1，其盈利能力则趋于一致。因此，在盈利方面，策略二相对于策略三并不具有明显的优势。

另一方面，若标的资产价格大幅下跌，策略二最多亏损权利金0.61元/份，策略三最多亏损权利金0.86元/份，貌似策略二优于策略三。但是不要忘记，策略三中的深度实值认购期权是1年后到期，即在1年内该头寸都能够享受标的资产价格上涨带来的收益。而策略二应用的是有效期为1个月的短期期权，可以认为策略三具有更强的获胜概率。

所以，从平稳度、获胜概率以及风控角度来看，长期深度实值期权对标的资产的替代优势更强。(永安期货)