期权：高杠杆的财富游戏

某年的端午节前，台湾一名出租车司机以10万元台币(约2万人民币)买入深度虚值期权2000张。

谁知端午节过后，现货市场突然发动一波涨势，标的指数四天上涨5%，即将到期的期权更是随之大涨，最终老李的期权头寸给他带来了2000万台币(约400万人民币)的财富，收益达200倍。

什么都可能发生，谁说不是呢？

“上周A股下跌幅度真的很大，虽然没有改变趋势，但连续跌破多条均线的调整幅度，还是出乎市场意料。”投资者王先生表示。

如果说A股是一趟疾驰的列车，那么谁能为投资者系上安全带呢？

业内人士指出，期权作为一种盈亏非线性的工具，可以提高资金的使用效率，特别适合用于对冲大波动行情中的风险。不过，作为一个高杠杆的游戏，投资者应该时刻意识到期权的风险，从风险规避开始，逐步过渡到风险中立，最后再追求风险投资。

“避免风险，保住本金。”在这一高杠杆的财富游戏中，巴菲特的名言更应成为“投资圣经”。

市场调整的持仓保险

5月5日起，惊艳全球的A股出现了连续调整。经历为期一周的高位盘整后，5日，A股震荡下行，上证综指下跌4.06%，创出今年1月19日以来的最大单日跌幅。6日和7日，上证综指又连续跳水，分别下跌1.62%和2.77%，创下两年来最大三日跌幅。

“上周行情震荡调整时，投资者很明显地利用了期权来对冲现货的方向性风险。”华林证券衍生品交易部檀君君表示。

数据显示，伴随着现货盘面下行，上周期权的成交量显著攀升，尤其是5月5日的大幅下跌，使得上证50ETF期权成交量从上一交易日的21442张成倍放量至42959张。不仅如此，在随后几天现货继续阴跌的情况下，期权成交量稳步维持在4.3万张之上。

通过上证50ETF认沽期权来对冲风险的效果如何呢？对此，中信证券李雪飞指出，以平值的认沽期权为例，上证50ETF在5月5日下跌3.58%，当月平值的“50ETF沽5月3200”合约上涨36.90%。

“如果某投资者持有100万市值的股票，并购入了10万元该认沽期权进行对冲，假设该日该投资者股票下跌4%，损失4万元；而认沽期权获利3.69万元，那么损失得到了极大程度的降低。”李雪飞说。

又比如，5月6日早盘市场一路急升，如果投资者在下午开盘时买入股票却立刻面临跳水，在T+1的限制下只能眼睁睁看着资产一路大幅减值。不过，在下午的跳水过程中，平值的“50ETF沽5月3100”合约从一张901元上涨至一张1306元，涨幅高达45%，如果投资者在跳水之初便买入对应张数的认沽期权合约，便可以很好对冲股票仓位的损失。

北京盈创世纪总裁、期权资深投资人韩冬在接受中国证券报记者采访时表示，从大方向来看，未来面对宽幅震荡的行情时，越来越多的机构会选择期权来对冲风险。相比于股指期货的线性盈亏，期权盈亏具有非线性的特点，使得资金使用效率更高。

韩冬表示，其实5月8日的行情同样适合使用上证50ETF期权来对冲风险。5月8日，上证综指宽幅震荡，特别是午盘下跌时，上证综指的成分股中上涨股票高达700多只，下跌股票仅有200多只，这说明宽幅震荡主要由权重股变动所致。因此，对应着权重股的上证50指数跌幅十分明显，上证50ETF期权与市场波动的相关性很高。

“在选择对冲工具时，应该首先判断行情结构，分清到底是权重股变动还是中小盘股变动，从这个角度来看，市场期待有更多种类的期权工具。”韩冬说。

高杠杆的财富游戏

“期权的避险方式有两种。通过买入认沽期权来对冲现货头寸的风险属于空头避险，这是较为常见的避险形势。期权的另一种避险方式则是多头避险。”台湾资深期权投资人士江明展表示。

为什么要进行多头避险呢？对此，江明展解释，假如一个投资者要买入100万元市值的股票，在指数大幅上涨(例如沪深300指数上涨1000点)的过程中逐步完成了50万元的建仓工作。此时，投资者虽然坚信市场趋势整体上行的判断，但难免担心高位回调或震荡整理的出现。因此，投资者可花较少的钱买入虚值认购期权，如果指数继续上行，虚值期权变成实值期权，投资者就相当于变相持有了股票。

“如果此时直接买入股票，万一下跌，投资者便损失惨重。当投资者不确定市场方向是否按照原轨迹运行时，可以花少量钱买期权，等方向明确后再加码股票。这就是多头避险的效果。”江明展说，期权的精髓在于避险，从方向性避险到投资性避险，期权不仅确保资产不会减少，甚至可以利用系统风险来创造收益。

在利用期权创造财富方面，台湾的出租车司机老李(化名)便是一个很好的例子。对期权有一定了解后，老李每个月便拿出一定收入，买很便宜的深度虚值期权。不过连续十个月，市场运行都较为平稳，这些深度虚值期权到期都归零，老李的投入可谓是“竹篮打水一场空”。

刚好在当年的端午节前，老李花了价值约10万元台币(约2万人民币)买入深度虚值期权。由于到期日临近，深度虚值期权的价格已经非常便宜，一张才50元台币(约10元人民币)，于是老李买入2000张。

谁知端午节过后，现货市场突然发动一波涨势，标的指数四天上涨5%，即将到期的期权更是随之大涨，最终老李的期权头寸给他带来了2000万台币(约400万人民币)的财富，收益率高达200倍。

银河期货期权部总经理赖明潭表示，这正是期权一个很大特性，即到期日临近时，它的杠杆效应会更明显、更剧烈。

“若干倍的收益在期权市场并非罕见。因为期权在最后一天到期的时候，可能从虚值突然变成实值期权，此时可能翻很多倍。即便上市不久的上证50ETF期权，在过去2个月就曾发生过三四次百倍以上的变动。”赖明潭说，到期日前期权杠杆虽然很大，但这位出租车司机的高收益也有很大的运气成分，大部分情况下，这些权利金还是会“付诸东流”的。

韩冬也表示，捕捉“大机会”，需要具备两个条件。首先，对市场的理解是准确的，能判断到期日临近时有大幅波动。其次，快到期前，平值期权附近的虚值期权的时间价值低，而大幅波动很容易使其从虚值期权变成实值期权。

除了到期日临近时的高杠杆特性，“黑天鹅事件”事件也是期权爆发的潜在原因。例如，美国“9·11事件”发生之后，美股旋即崩盘。当时深度虚值的期权便出现几百倍的暴涨。此外，2008年金融风暴、近期的国际原油价格腰斩等事件，都曾促发对应的期权价值巨幅波动。

“乌龙指”事件：不宜守株待兔

潜在的“乌龙指”事件，也可能造成期权价格的巨幅波动。例如2月11日午后，50ETF期权就出现两笔蹊跷交易，“上证50ETF购4月2400合约”和“上证50ETF购4月2450合约”被一笔打至0.001元，跌幅达99%。

相关信息还原了惊险一幕：2月11日13时3分10秒至12秒，中信证券对50ETF购4月2400合约申报12笔卖单，申报价格从0.001元到0.0014元(其中0.001元的卖单6笔)，每笔10张，共120张，共成交100张。其中，90张成交价格在0.0988元与0.1024元之间，最后10张成交价格为0.001元，触发了熔断机制。

同一时间中信证券也对50ETF购4月2450合约以0.001元价格申报了11笔卖单，每笔10张，共110张，共成交80张。其中，76张成交价格在0.0798元与0.0828元之间，最后4张成交价格为0.001元，触发了熔断机制。

据测算，由于中信证券这两个合约大幅偏离理论价值的报单，交易对手的买单瞬间俘获了约1.3万元的浮盈。

对此，赖明潭表示，不论是程序交易还是人工交易，“乌龙指”事件都很难完全避免。不过，如果这个市场流动性越好，“乌龙指”事件的伤害就越小。“个人投资者很难捕捉期权市场的‘乌龙指’机会。因为在期权市场有做市商制度，如果一家做市商出现‘乌龙指’报价，另一家做市商的系统很可能会快速侦测到价格异常，自动变成对手方，获得利益，机会也转瞬即逝。等到个人投资者看到异常情况时已经太晚了。除非‘乌龙指’的头寸很大，但这种概率很低。”